早在2021年6月份，欧冶云商股份有限公司（下称“欧冶云商”）便开始冲击深交所创业板，但中途因财务资料过期，欧冶云商分别于2021年9月份和2022年3月份两度被中止IPO进程。如今，上市路“一波三折”的欧冶云商即将迎来上会大考。
此次IPO，欧冶云商因存在“毛利率偏低且逐年下滑”、“经营现金流状况不佳”、“研发或较为依赖外包”、“关联交易频发”、“所选保荐人、承销商为关联方”等情形备受市场质疑。身负诸多质疑，欧冶云商IPO申请能否获得通过？答案揭晓在即。
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背靠“大树”关联交易频发 保荐人、承销商均为关联方
欧冶云商成立于2015年，是一家致力于构建集交易、物流、加工、知识、数据和技术等综合服务为一体的钢铁产业互联网平台。
尽管成立时间不长，但欧冶云商已在2020年超过钢铁行业电商龙头企业上海钢联(300226)，一跃成为国内营收最大的钢铁电商。
事实上，欧冶云商的“崛起”并非偶然，公司背靠中国宝武钢铁集团有限公司（下称“中国宝武”），有着其他同行不可比拟的先发优势。
资料显示，中国宝武是国内最大的钢铁集团，同时也是全球钢铁行业龙头。据中国宝武官网介绍，早在2020年，公司钢产量就已达到1.15亿吨，问鼎全球钢企之冠。而中国宝武直接持有欧冶云商 30.47%的股份，并通过宝钢股份(600019)、宝钢国际、太钢创投间接持股欧冶云商30.91%，合计控制了欧冶云商 61.38%的股份，是欧冶云商的控股股东。
背靠中国宝武，欧冶云商关联交易频发。据招股书披露，中国宝武不仅是欧冶云商的控股股东，还兼任公司第一大供应商和客户。2018年至2022H1，欧冶云商向中国宝武集团及其子公司的采购的商品金额分别达到106.78亿元、181.2亿元、204.03亿元、360.44亿元、150.66亿元，占各期营业成本的比例分别达到38.53%、32.92%、27.63%、26.89%、28.74%；向其销售商品金额分别为14.09亿元、13.88亿元、15.51亿元、27.47亿元、6.63亿元，占各期营业收入的比例分别为4.95%、2.48%、2.07%、2.17%、1.17%。
受与中国宝武关联交易频发影响，欧冶云商的独立性备受质疑，深交所曾两度在问询函中就欧冶云商的独立性问题进行询问。
值得注意的是，欧冶云商与关联方之间的来往并不止于此。据招股书披露，中信证券(600030)为欧冶云商此次发行的保荐机构和主承销商，联席主承销商则包括瑞银证券、高盛高华和华宝证券。而中信证券通过全资子公司中信证券投资有限公司间接持有欧冶云商0.5%的股份，华宝证券则同受中国宝武控制，为欧冶云商的“兄弟”企业。
明知会引起争议，欧冶云商为何还要选择关联方担任公司IPO保荐机构与承销商？
盈利能力整体偏弱 毛利率水平逐年走低
作为国内最大的钢铁产业互联网平台，欧冶云商的营收一向不低，2019年至2022H1，欧冶云商分别实现营收559.84亿元、747.72亿元、1266.69亿元和566.08亿元。
然而，和“壮观”的营收数据相比，欧冶云商盈利能力显得颇为羸弱。报告期各期，欧冶云商的净利润仅分别为6714.96万元、2.98亿元、4.86亿元和2.27亿元。
在盈利能力偏弱背后，是欧冶云商常年不足2%的毛利率。数据显示，2019年至2022H1欧冶云商综合毛利率仅分别为1.68%、1.26%、0.99%及1.02%，不仅长期低于2%，还呈现出逐年下降的趋势。
针对毛利率水平偏低这一事实，欧冶云商解释称，这主要是受报告期内公司业务调整的影响，公司自2018年以来，大力发展以总额法核算的互联网交易业务，其中主要为统购分销业务（毛利率低）。未来随着低毛利率的业务规模迅速扩张，在提升公司整体毛利的同时，存在毛利率水平进一步下降的风险。
欧冶云商的“坦诚”令市场对其是否具备持续经营的能力产生担忧。而欧冶云商对此并不避讳，其在招股书中坦言，2022年受国内疫情反复、地产行业负面消息频出等因素影响，钢铁下游需求较低迷、疫情下物流服务等成本增加、钢价大幅波动等因素对公司业绩带来负面影响，预计2022年公司营收将同比下降13.16%，净利润预计将同比下降11.49%。
需要指出的是，欧冶云商在2019年才实现盈利，因此公司存在巨额未弥补亏损。据招股书披露，截至2022年6月底，欧冶云商累计未分配利润仍为-8亿元。对此，欧冶云商表示，由于未弥补亏损较大，公司一定时期内无法进行现金分红，对股东的投资收益会造成一定程度的影响。
经营性现金流状况不佳 存货周转率长期低于行业均值
除毛利率水平令人堪忧外，欧冶云商的经营性现金流情况也不容乐观。2019年至2022H1，欧冶云商经营活动产生的现金流量净额分别为-6.56亿元、9.44亿元、8.68亿元和-4.09亿元，四个报告期内有两个报告期录得负值，波动幅度极大。
值得注意的是，2022 年上半年，欧冶云商的经营活动现金流量净额在维持了两年的正值后由正转负。对此，欧冶云商解释称，这主要是上半年前期受疫情影响，客户提货回款减缓，同时 5 月份以后订单有所恢复，且处于业务周期前段且尚未结算所致。
就目前来看，广东、福建、河北、山西等地疫情仍在发展中，2022年下半年欧冶云商下游客户的提货回款速度是否能够得到改善？一旦下半年公司下游用户不能及时回款，在经营性现金流已出现缺口的情况下，欧冶云商或面临资金流动性风险。
另据招股书披露，欧冶云商还存在存货周转率大幅低于同行业可比公司的情况。报告期各期末，同行业可比公司的存货周转率均值为226.5次、404.01次、387.47次、117.97次，而欧冶云商的存货周转率分别为27.03次、30.8次、45.31次、11.48次，仅约为同行业可比公司均值的十分之一左右。
研发外包开支大于内部研发支出 公司研发能力遭质疑
作为一家互联网平台，技术本应是欧冶云商的立身之本，然而，欧冶云商却并不重视技术基础设施建设。据招股书披露，报告期内，欧冶云商的研发费用分别为 1.29 亿元、1.74 亿元、1.50 亿元、6732.87 万元，占各期营收的比重长期不足1%。
不仅如此，欧冶云商还存在研发外包开支大于内部研发支出的情况。招股书显示，2020年，欧冶云商支出的1.74亿元研发费用中，只有5372万元是职工薪酬，协力服务费高达1.13亿元。而所谓协力服务费，其实是研发外包支出。欧冶云商在招股书中解释称，协力服务费主要为报告期公司的部分在研项目通过外包方式实施。
基于上述事实，投资市场对欧冶云商的研发能力有所担忧，深交所也曾在就公司是否存在研发较为依赖外包的情形等问题向欧冶云商发出询问。
在种种问题缠身之下，欧冶云商IPO申请能否顺利通过？
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