【当前独家】浅析亚钾国际的戴维斯双击机会

2022年的资本市场中，亚钾国际（000893）（000893.SZ）作为一匹黑马颇受市场关注，尤其在去年年初俄乌冲突爆发后的上半年，得益于对全球粮食危机的担忧，公司股价一路攀涨至最高43元，市值也达到330亿元以上。但在之后的三、四季度中，随着市场对俄乌冲突的情绪消化、国际国内钾肥价格从高点下跌回调影响，以及叠加受A股整体下挫的拖累，公司股价也同步回调，目前一直徘徊在26元/股-30元/股之间，市场关注度也减弱到低点，公司看起来似乎没那么性感。但从价值投资和收益最大化的角度看，公司作为A股市场难得的如此明确的业绩成长股，在市场普遍对其较为悲观的时候，恰恰可能是戴维斯双击的最佳买入时点。

何为“戴维斯双击”？

(相关资料图)

戴维斯双击是指在低市盈率（PE）买入股票，待成长潜力显现后，以高市盈率卖出，这样就可以获得每股收益（EPS）和市盈率（PE）同时增长的倍乘效益，这种投资策略就叫“戴维斯双击”。股价 = 市盈率×每股收益，其中，每股收益=利润/总股本，代表企业经营效率；市盈率代表市场的平均估值水平，代表市场悲观和乐观的状态。买入后，通过公司基本面改善，利润增长，每股收益相应增长，若同时市场的估值即市盈率也在上涨，代表市场逐渐由悲观转为乐观，公司股价可以在两个变量同时变好的叠加因素下加速上涨，这就是典型的“戴维斯双击”。这是因擅长长期投资、信奉价值投资的戴维斯家族而得名的投资法则。

要实现戴维斯双击，需要寻找这样的标的：低估值、长期有很好的成长性且真实业绩（最低10%以上），优秀的管理层、一定的运气（遇到牛市）。因此，从这几方面看，亚钾国际具备迎来“戴维斯双击”的较大可能。

一、先从亚钾国际最明确的高成长性说起——每年新增100万吨钾肥产能与产量，钾肥产销平衡、利润优先，非钾业务产生新增利润增长点，保障业绩高增长

1、钾肥产能和产量稳增长，国内外双循环市场保障业绩

亚钾国际设定了非常清晰的规模增长的战略目标，2022年底和2023年底分别实现200、300万吨产能，到2025年力争实现500万吨产能；2022年、2023年力争实现产量分别为100万吨和200万吨，官方说法是力争2027年之前完成500万产量，但依据公司每个百万吨超产的设计裕度考虑，最佳情况下很可能2025年就有望达到500万吨产量，相当于每年增加一个100万吨的产能和产量。由于亚钾已在老挝储备超过10亿吨的钾盐资源，预计后续进一步扩产至1000万吨产能和产量也无后顾之忧。公司第二个百万吨项目已于2023年1月1日一次投料试车成功，该项目计划将于3月份达产，第四、五个百万吨产能项目也已向老挝政府递交了申请并获得受理。鉴于前两个100万吨产能兑现情况良好，后续300万吨的扩建预期可信度较高，产能和产量增长明确。

由于钾肥在农业种植中的刚需，且钾肥行业本身具有资源稀缺和供给垄断的特征，因此也具有产销紧平衡的行业特征。若按照保守估算，每100万吨/年产量可以带来10亿元以上利润，亚钾规划每年增加100万吨的产量意味着每年新增净利润10亿吨以上，钾肥产量达到500万吨/年，公司年净利润稳定50亿元以上，未来几年。公司仅钾肥业务的年净利润增长率至少应在25%-50%之间，这种明确高业绩成长性的公司在A股市场中也属于极度稀缺资源。最近三年，年化净利润同比增长率保持在25%以上的上市公司共计339家，占目前A股全部上市公司5069家的比例为6.69%；年化净利润同比增长率保持在50%以上的上市公司共计96家，占比仅为1.89%。

2、未雨绸缪的非钾业务规模增长

公司利用老挝固体钾盐矿伴生资源丰富的特点，逐步开发非钾业务，为公司未来几年新增利润增长点提前布局。2022年三季度，公司设立非钾事业部，启动对钾肥生产后废卤水中的富集溴素进行提取开发，前期以参股形式合作开发，计划待实现稳定运行和盈利后连同技术、专利一起装入到上市公司。公司披露，每一个百万吨产能钾肥项目配套1万多吨溴素。推测若钾肥超产后，卤水超产也将带来溴素超产，预计500万吨钾肥产量可对应产生5万-8万吨溴素。

溴素主要应用于阻燃剂、医药中间体及农药中间体等十几个行业，应用市场广泛。全球溴素的生产供应集中度比钾肥更高。美国科聚亚( Chemtura)、雅宝公司(Albemarle)、以色列化工集团(Israel Chemicals)和约旦溴公司(Jordan Bromine)四家生产能力占全球总产能89%，我国溴素产能目前虽有16万吨/年，但受环保政策不断趋严的限制，实际年产量仅在6万-7万吨。但我国溴的消费量一直处于增长的态势，2007-2019年溴素表观消费量年均增长率约2.57%。2020年消费量约21.7万吨，同比增长5.7%，2021年在价格达到72000元/吨创历史新高情况下，消费量仍同比增加4%以上，达到22.5万吨，进口依存度达70%。近两年溴素平均价格约在50000元/吨。因此，在亚钾国际溴素项目成熟后，随着溴素产量的逐年提高，预计每年可为公司新增净利润3.5亿-5亿元，钾肥产能达到500万吨/吨时，预计年可贡献20亿元利润，进一步提升公司业绩增幅。

除了溴之外，公司钾盐矿伴生多种包含锂、铷、镁、碘、铯、硼等元素在内的稀缺、稀贵资源。据悉最近一批卤水化验，其中铷的含量达到了81mg/L，锂的含量18mg/L，若后期验证含量稳定，则均有较高经济开发价值，具备新增利润点的潜力。

上述成长性分析中，还未考虑公司未来在矿石摊销成本、人力成本和能源成本降低的潜在空间。可以说，亚钾国际的高成长性不仅在全球钾肥行业中是唯一的，放在全部A股市场中也是屈指可数，是形成戴维斯双击的必要条件。

二、关于亚钾国际被严重低估值的分析

1、公司市盈率PE倍数低估差较大，符合“戴维斯双击”买入时点的条件

先来看通常用于高成长性公司估值的工具PEG估值法，PEG=PE/（企业年盈利增长率*100），就是“市盈率相对盈利增长速度”的比率。PEG的数值越小越好，也就是PEG小于1，则股票有可能被低估；PEG=1是股价合理，不便宜也不贵；PEG大于1，则是股票比较贵了。亚钾国际目前的市盈率PE（动）=12.28，根据公司三季报15亿元归母净利润推测，假设2022年全年扣非后归母净利润20亿元，每年因新增100万吨产量增加10亿元净利润（按照每吨净利润1000元的保守与测算，且未考虑非钾业务盈利），假设三年PE倍数保持静态不变，则2022-2025年的PEG都不超过0.5，非常具有长期投资价值。

那么，若2022-2023年均按照PEG=1即合理股价的预期倒算，四年的PE倍数分别应为690.8、50、33.33、25。

将上述每年的盈利增长率换成2023-2025年年均净利复合增长率35.72%来计算，目前的PEG值也仅为0.34。同样地，将PEG调整成代表合理股票估值的1来倒算，目前的合理PE倍数应为34，与目前实际的PE值12.28相比差距较大，公司股票价值被严重低估，也可以看出市场对公司正处于一种较悲观预期中，符合“戴维斯双击”买入时点的第二个条件。

2、估值溢价：稀缺性、行业趋势预期、管理团队的能力

当然，上述关于PE估值的计算是相对简化和静态的，在实际市场操作中，对公司未来估值方式还要受很多变量影响，产生估值溢价以便对估值进行上下调整。这些变量主要包括稀缺性、行业趋势预期、管理团队的能力。

1) 钾资源稀缺性价值凸显

应该说，亚钾国际作为资源股的稀缺性是毋庸置疑的。我国是钾资源消费大国，需求量占世界20%以上，但储量仅占世界6%，严重稀缺。因资源稀缺，导致我国产能受限，进口依存度达到50%以上，且进口集中度高（加钾、俄钾、白俄钾占进口量81%），钾肥价格受到国际寡头供应商的控制。亚钾国际通过前期资本运作、老挝政府申请等方式已拥有老挝氯化钾储量达到10亿吨，超过中国已探明可采储量。这样的储备量给公司未来规模成长和非钾业务发展提供了足够的空间，也能缓解我国钾资源稀缺、产能不足的问题。尤其，在新的全球去国际化的大背景下，战略稀缺资源的安全属性带来的资产价值与日俱增。因此，在考虑资源类公司估值比较时，应该强化考虑不同公司资源的稀缺价值和储备量级的价值。

2) 行业趋势预期——钾肥行业价格虽有回调，但仍处于景气周期

近十年全球人口增长较快，亚洲又是人口增长率最大的两大洲之一，粮食需求上升，必然会增加钾肥的需求；但过去十年因经历了寡头联盟破裂等原因，钾肥价格在低位运行了几年，导致钾肥供应商们的一些老矿山枯竭到期后并没有新建产能补充进来，因此，全球钾肥供需缺口出现且会在一定时期内存在。目前，全球各国对于粮食危机的重视程度都很高，根据联合国世界粮食计划署预估已有超过3.45亿人正遭受或面临严重粮食不足的风险。因此，展望2023年，因气候因素影响、地缘政治冲击、贸易限制等仍无明显缓解迹象，人口规模也在继续提升，2023年全球粮食危机将仍旧突出甚至加剧。在此背景下，国际钾肥供给紧张仍将持续相当长时间，虽然无法回到2022年上半年1000美金/吨以上的钾肥暴利，但钾肥价格还将维持在景气运行。

由于钾肥价格经历了去年三、四季度下跌回调，目前虽已企稳，但市场对2023年的国际国内钾肥价格到底在什么区间仍无法确定，这可能是导致市场对亚钾国际预期悲观的主要原因。但这正是在悲观情绪里挖掘进入优质成长股的好机会，静等预期由悲观转乐观，估值和利润的共振提升带来的“戴维斯双击”效应。钾肥价格在大农业景气周期中仍能以较高位运行，特别地，近期我国有关部门出台了一系列保障粮食安全的政策、春节后即将迎来重要会议和一号文件，以及春耕即将来临，钾肥市场正向催化剂将一一释放，都是预期走高的有利条件。

3) 管理团队的能力

亚钾国际目前在任的管理层能力已在过去三年中得到充分验证。公司董事长郭柏春履历丰富，有过政府、实业和金融等多个领域的从业经验，在他的指挥下公司制定了清晰明确的公司发展战略目标，公司团队在钾肥产能扩建、资产收购、解决历史包袱等一系列重要工作中均展现出了惊人的高效执行力。可以说，亚钾国际管理团队的能力是公司核心竞争力之一，也是公司估值溢价中不应忽视的因素。

综上所述，无论是从公司业绩成长性还是低估值角度分析来看，亚钾国际都具有实现“戴维斯双击”的较大机会，尤其在市场对公司相对低预期的时点上。悲观者正确，乐观者挣钱。在好的价格，买入好的公司，剩下要做的就是和时间做朋友。(CIS)

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